税后计算器2022 投资周报-20240405（茅台2023年年报简析）

­­本周交易

无

持股情况

①分众传媒采用席勒估值法

②港币/人民币汇率0.9222

③腾讯和古井贡B的“当前价格”为港币价

注：本文中观点，极有可能充满谬误，我的认知也可能会出现偏差，我们应本着自己负责任的态度对待自己的任何投资，切记，切记！

从2017年至今累计收益60.71%，2024当年投资收益为3.11%，相比较上周净值上涨2.5%，个人投资的年化6.75%，与沪深300对比各年份收益率如下：

实盘账户与沪深300滚动三年期收益率如下：

实盘账户与沪深300滚动五年期收益率如下：

本周企业重大事项-茅台2023年年度报告分析

贵州茅台的年报一向是简单明了，贵州茅台的年度报告为143页，几乎是我在A股中看到的所有公司中最薄的，薄意味着业务模式简单，这也是我们所偏好的。

0、综述

12月29日，茅台已经披露了2023年年度的生产经营情况，预披露的净利润735亿元，增长了17.2%，预计实现销售收入1495亿元（其中茅台酒营业收入1258亿元，系列酒204亿元），生产茅台酒基酒5.72万吨，系列酒4.28万吨。

从最终的年报情况来看，实际产生的扣非归母净润747.5亿元，超过了预披露12.5亿元，相比较上年同期增加了19.05%，倒是十分接近我们去年在茅台2022年年报时披露的茅台的净利润752亿元数据。（完全是用计算器就能算出来的净利润）

最终的实际销售收入1477亿元，相比较上年增加了19.01%，（其中茅台酒销售收入1266亿元，相比较上年增加17.39%；系列酒206亿元，相比较上年增加29.43%）。

从行业情况来看，根据国家统计局数据，2023年全国规模以上白酒企业完成酿酒总产量449.2万千升，同比下降2.8%，实现销售收入7563亿元，同比增长了9.7%，实现利润总额2328亿元，同比增长7.5%。茅台凭借规模以上占比2%的总产量，创造了占全国规模以上19%的销售量，和32%的净利润。这也从侧面佐证了茅台在白酒界无可撼动的地位。

从利润分配角度来看，共计分配387.9亿元，包括2023年三季度的特别分红，全年共派发现金红利565.5亿元，占公司2023年归母净利润的75.67%，虽然从分配比例来看，比不上2022年度分派比例（2022年的净利润分配比例达到了=600.72/627.9=95.67%）税后计算器2022，但2023年度的分配比例能够超过75%达到了新高，也是一件让人高兴的事情。对于茅台这样的公司，多余的资金放在银行账户上只会拖累公司的净资产回报率，

虽然说茅台的存款在当地起到了放松银根的作用。但在国资委鼓励企业加强对投资者的回报，以及贵州迫在眉睫的债务问题面前，通过分红来解决问题远远好于出售股票。我们作为小股东也顺带着享受一把“红利”了。

今年茅台披露的标准有所上升，点个赞先，例如，在P10中披露了“主要销售客户及主要供应商情况”、P8中披露了系列酒的分品种营业收入、P14披露了“全行业销售收入和利润总额”、P17中直销部分披露了“I茅台数字营销平台的占比和金额”。

从基酒产能角度来看，在设计产能仅仅新增了42795-42742=53吨产能的情况下，实际产能增加了57204-56810=394吨，这部分设计产能是在2023年10月投产的，也就是说对实际产能的增加微乎其微，那也是说这394吨/46810=0.84%的新增实际产能，在没有通过大规模的新建和技术改造工程的支持下，通过茅台的工匠们硬生生的“挤出”了1%的产能，这是实实在在的大利好，这1%的产能增加，能带来11个亿的营业收入和近5.5亿元的税后净利润 。

1、销售情况

单从4季度情况来看，营业收入444亿元，相比较上年同期增加20%；归属上市公司净利润219亿元，相比较上年同期增加了19%。

通过下图我们可以看出，每年的三季度的增速均为当年度最低，因为中国白酒的消费旺季为春节和中秋，消费淡季的二三季度增速自然会相对较低。

在经营层讨论与分析中，相比较去年的“双翻番、双巩固、双打造”（2021-2025年间集团完成基酒翻番，在“十四五“期间达到了21万吨，营业收入翻一番，从1000亿到2000亿元，到2024年净利润突破1000亿元）。新提出的“双一流和三突破和五跨越”指的是到2027年茅台营业收入突破2400亿元，净利突破1400亿元。

从上述信息，我们可以推断出：2025年1000亿目标几乎已经是囊中之物了，同时，2027年的1400亿净利润是管理层的奋斗目标，1400亿净利润相比较2023年的747亿元增加了87%，年化增长16.9%。

在年报中，公司首次披露了不同品种的酒的收入情况：“茅台1935上市两年营收百亿级别的大单品，茅台王子酒单品收入超过40亿元，汉酱，贵州大曲，赖茅单品营收超10亿元，形成千、百、十亿级别大单品格局“。

茅台1935的销量增长惊人，茅台1935时在2022年1月正式开售，在2022年时，茅台1935的销售量突破了52.14亿元，意味着在2023年，茅台1935的销售量增长了100%，大约占系列酒的50%左右。同时，如果我们剔掉茅台1935之后的系列酒销售收入大约为107亿，相比较2022年的茅台系列酒剔除1935的销售收入159-52=107亿元，几乎没有任何增长。这是没有产能还是销售不畅，各有说法，不过我倾向于产能不够。

这直接拉动了系列酒的营业收入，我们可以看到，从2022年开始，茅台系列酒重新回到了双位数增长轨道。

现在我们来看看两者的拉动主要是依靠单价的上升，还是依靠吨重的提升？这里表扬一下阿茅的信息披露，质量肉眼可见的上升（小洋说的就是你，年报中要啥啥没有！），从图表上可以看出收入的来源与吨重和单价的提升，对于茅台酒来说，销售吨重从2022年的3.79万吨提升了11%到4.21万吨，销售单价从1405元/瓶提升到了1486元/瓶，单价提升了5.7%。

对于系列酒来说，销售吨重从2022年的3.03万吨提升到了2023年的3.12万吨，增加幅度3.0%，销售单价从2022年的259元提升到了2023年328元，提交幅度26%。

所以，我们发现对茅台酒来说，主要拉动的因素是产量而非单价，11月茅台上调出厂价20%尚无法体现在报表中；而茅台系列酒的拉动因素主要是单价上涨，产能是主要桎梏的因素，可见茅台1935对于茅台的影响并不仅仅是销量上的影响，对拉升系列酒的吨价影响也非常大。

茅台酒和系列酒单价的提升主要来源于公司产品结构的调整和销售模式的调整，批发代理收入从744亿元提升7.6%到800亿元；对应吨重从5.7万吨提升1%至5.76万吨；直销收入从494亿元提升36%到了672亿，对应吨重从1.12万吨提升39%至1.56万吨。

直销的销售单瓶价格为2128元/瓶，相比较上年的单瓶价格2179元/瓶价格略微有所下滑；批发销售单瓶价格为686元/瓶，相比较上年的644元/瓶略微有所上升。那么意味着茅台高毛利率的产品放在直销渠道较多，这一点从直销的毛利率95.46%可以看出；而批发渠道的产品价格为686元/瓶，这意味着批发渠道大量的产品为系列酒，而在去年茅台酒的销售量没有大规模放量，但直销渠道的吨数上涨很快可以看出，批发渠道中的一部分茅台酒通过削减经销商配额的方式，逐年转移给了直销渠道。批发渠道中有相当多的为系列酒。

我甚至怀疑，直销渠道中的茅台酒占比能达到90%以上，绝大部分系列酒通过批发渠道中被消化掉了。 这也证明了直销并非越多越好，系列酒还需要经销商去进行品牌建设和市场推广。

2、产量情况

之前我们讨论过，中国白酒界唯一一家能够“以产定销”的公司是茅台，原因也正是因为独特的风味和严酷久经考验的质量标准，茅台酒是由不同年份、不同轮次、不同浓度的基酒勾兑而成，一瓶茅台酒从开始生产到最终出厂至少需要五年，所以，根据茅台酒的五年前的产量，大致可以推算出五年后的销售额和净利润。例如，2023年销售用的茅台是2019年所生产基础酒，虽然说在茅台的年报中，管理层说：“茅台酒的生产属于自然发酵，传统工艺酿造，成品率具有一定的波动性”

但结合之前的成品酒/基酒率在85%左右，我们将2020-2023年的基酒产出率均设置为85%。我们可以看到，今年所产的成品酒如果不做调剂的话，最终产成品与今年几乎相差无几，到了明年，也就是2025年，因为2021年年度基酒相比较上年同期增加了10%，所以2025年的成品酒会有一个比较大的爬坡。

从系列酒的产能来看，系列酒的产销率在公司的年报中就一句话：“系列酒产品的形成近似于茅台酒。“茅台系列酒假设为两年前所产的基酒。那么2023年所销售的3.12万吨系列酒实质上是2021年所出产的2.82万吨基酒，我们假设在2022年和2023年产成的基础酒在两年后所产生的系列酒比例为110%，那么在24年～25年两年系列酒的销量会连续有23%、23%的增长。这也成为茅台收入和利润增长的有力保障。

缓解系列酒产能瓶颈的主要为“3万吨酱香系列酒技改工程及其配套设施项目”。在2023年10月，柑子坪生产区域已经开始陆续建成投产，年报中披露同比新增基酒产能6400吨，3万吨系列酒技改工程累计新增产能2.346万吨，尚且有6540万吨的系列酒基酒产能预计在2024年投产。

茅台总经理王莉在12月8日下午的第三季度业绩说明会上表示：目前贵州茅台正在推进的扩产项目有3个税后计算器2022，分别是茅台酒“十四五“技术改造项目、3万吨酱香系列酒技改工程及其配套设施项目、”十四五“酱香酒习水同民坝一期建设项目，建成后将增加1.98万吨茅台酒产能、3万吨以及1.2万吨系列酒产能。

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